国泰君安:如何看四季度社融和货币政策降准值得关注 -爱游戏全站app在线平台
社融增速超预期回暖,人民币贷款一枝独秀,政府债持续退坡。9月社融存量增速为10.6%,环比提升0.1个百分点。9月社会融资规模增量为3.53万亿元,同比多增6274亿元。信贷贡献多增7964亿元,是最核心贡献项目。其次非标融资多增3555亿元,两者均与政策性金融工具的投放有关。政府债如期退坡,专项债限额在9月尚未集中发行。
票融退坡印证结构持续好转,企业依然强于居民。9月信贷总量2.47亿元,同比多增8100亿元,结构亦改善,呈现三大特点:一是政府项目支撑企业中长贷多增6540亿元,“政策性银行 国有大行”发挥了重要的头雁作用,6000亿元的政策性工具已经投放完毕;二是票据冲量明显削减,9月票据利率达2%以上,与票融多减2180亿元相互印证;三是居民中长贷同比收缩的幅度减少,已经基本上恢复至往年“金九银十”的85%。
“社融-m2”剪刀差倒挂小幅收窄,流动性循环仍未明显改善。m2小幅降至12.1%,降幅不及市场预期,“社融-m2”剪刀差小幅收窄0.2个百分点,流动性循环仍未见明显改善。9月虽然m1回升0.3个百分点至6.4%,两者剪刀差有所收敛(结束了连续近半年来持续扩大的趋势),但背后多与前期财政集中发债,大量资金囤积在企业活期账上尚未使用有关。
基于9月情况,对四季度社融增速我们不悲观,10月大概率增速仍将维持在10.6%附近,q4企稳在10.3%以上。往后看,q4中长贷有持续性,“地产托底政策的促进 政策性金融 专项债限额”是支撑力量。11月信贷层面若无追加政策工具,预计制造业和基建保持当前水平,地产领域仍将受托底政策的促进,叠加年前季节性冲量,整体也不会很弱。12月为传统淡季,增速虽有所回落,但仍将企稳在10.3%以上。
但是好的社融是不是意味着好的基本面?我们提示两点本轮信用周期的特殊性:1)社融企稳后的反弹幅度较为有限。虽然q4企稳,但更多是前期政府力量托底效果,宽信用仍不稳固,是一种“弱企稳”状态,贷款总体需求指数虽然二季度上升2.4个百分点,但仍然明显低于去年同期,处于历史较低分位,并没有从二季度下滑的深坑中走出。居民消费意愿也进一步降至历史低位。目前仍然观察不到内生融资需求的明显改善,后续货币政策宽松仍然基调维持。2)社融企稳对经济的实际效果和指示意义减弱。本轮“信用扩张”具有较强的政府托底作用,与以往有明显区别。虽然本轮社融将在q4企稳,但我们认为经济修复仍是弱修复的态势,传导至经济的时滞可能要半年以上。
货币政策方面,政策利率短期调降概率不大,1ylpr仍有5~10bp调降空间,5ylpr更大,空间有20bp以上。流动性层面,11月mlf到期压力激增至1万亿,流动性虽整体充裕,但边际上q4呈现趋紧态势。q4流动性压力边际加大,降准置换mlf仍有可能提前落地,降准值得关注。